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　　来源：野马财经

　　豫园巨亏前 ，复星靠其分红吃了顿“饱饭 
”

　　作者 |方璐

　　编辑丨于婞

　　豫园股份（600655.SH）作为“复星系
”主打“快乐 ”的重要板块
，遇到了挑战
。该公司先是在1月底释放2025年预亏消息：上市34年来首亏
，且亏损额高达48亿元
。2月份 ，再因此前出售宁波星健资产管理有限公司（简称“宁波星健 ”）一事引来上交所发监管函 。

　　2月10日
 ，豫园股份强调
，本次出售系正常经营行为 ，利于公司持续瘦身健体
 、盘活存量资产
、加快资金回笼
 ，并聚焦更多资源投向高潜力 、高增长
 、高利润
、高协同的核心产业 
。

　　在盘古智库高级研究员江瀚看来
，“瘦身健体
”有助于降低资产负债率 、回笼现金流 、聚焦珠宝时尚等优势主业 ，符合当前去杠杆与提质增效的宏观导向
。甩卖资产虽短期缓解压力
 ，但若缺乏新增长引擎支撑
，易造成“失血式瘦身
” ，削弱长期发展动能 。

　　截至2月12日收盘
 ，豫园股份报收于5.14元/股
，跌幅1.34% ，总市值200.07亿元 
。

　　01

　　监管函直击资产出售

　　2月10日 ，豫园股份发布回复上交所监管函显示
，上交所质疑其出售宁波星健的必要性与合理性
。时间回溯至2018年
，豫园股份向控股股东关联方浙江复星
、复地投资等16名对象发行股份 ，购买包括宁波星健100%股权在内的24家公司全部或部分股权 。

　　此次出售宁波星健前
 ，豫园股份于2025年6月26日
，对宁波星健以债转股方式增资 ，使其注册资本由1.1亿元增至2.36亿元 
。买方宁波塑料在上交所看来
 ，与宁波星健无明显协同——主营塑料粒子贸易及薄膜生产
。

　　豫园股份解释
，宁波星健主要持有宁波市江北区一块康养资产 ，收购时该资产尚处开发阶段 。宁波星健通过项目预售资金
、股东阶段性支持 、外部金融机构借款等方式保障开发建设资金需求
 ，完成了项目竣工备案
，期间未进行分红 
。2025年6月 ，豫园股份将对宁波星健的股东往来款余额1.26亿元转增注册资本
。该款主要是公司为支持宁波星健正常开展项目的“财务资助 ”
 ，不会导致上市公司资金被控股股东及关联方占用情形 。

　　图源：罐头图库

　　从业绩表现上看
，宁波星健的确是豫园股份踩中的一个坑 。2018年-2025年10月31日 ，该公司除2021年盈利653万元 ，8年亏了7年
，业绩一年不如一年
。截至2025年10月31日
，宁波星健亏损8718万元 ，为历年来最高
。

　　用豫园股份方面的话说就是
 ，宁波星健的现金流已经支撑不了其费用开支了 。最终
，豫园股份决定以净资产作价9179万整体出售宁波星健 
。宁波星健2025年9月30日总资产约2.4亿 ，资产负债率为57.7%
 ，资产负债率合理
。截至目前
，交易对方已全额支付交易对价1.5亿元 。

　　有趣的是 ，豫园股份对质疑为何将一个康养地产企业卖给生产塑料的公司时称
 ，鉴于交易完成后标的公司的运营管理将由交易对方负责
，非属公司决策范畴 ，公司未对交易对方的后续运营能力进行评估
 ，故无法就其跨行业收购的原因及合理性发表意见 
。

　　图源：罐头图库

　　豫园股份还在回复函中强调
，本次交易系基于正常商业目的独立进行 ，不涉及任何未披露的关联关系
 、协议或其他利益安排 ，交易定价及条款均遵循市场原则
。

　　针对外界认为宁波星健是否卖亏
、为何卖前债转股
，豫园股份方面表示
，没有卖亏 ，有评估报告作为支撑
 ，数据都有罗列
，要符合市场公允价值 。关于“踩点 
”债转股 ，其坦言
 ，利于处理宁波星健资产负债情况
，而且债转股后 ，可减少我们与它往来
 ，这也是一个正常的做法 
。

　　02

　　上市34年首亏
，

　　三年甩卖超百亿资产

　　外地人到上海 ，总要去豫园商城一逛
 ，吃南翔小笼
，宁波汤团 ，打卡这座城市的经典地标
。包括老庙黄金在内的商业街门店 ，这些沪味十足的景致与美食
，都坐落在豫园股份的自有物业范围内
，是其重要的核心资产 。如今 ，豫园股份究竟出了什么状况
 ，业绩一落千丈？

　　图源：巨潮网

　　豫园股份2025年业绩预告显示
，预计归母净利润亏损48亿元 
。对于亏损原因 ，首先是豫园股份对部分地产项目及商誉等计提资产减值准备；其次是受房地产行业影响
 ，公司动态优化销售策略
，加快推进去库存与资金回流 ，使公司复合功能地产业务实际销售价格和毛利率同比下降；再者销售领域的结构性变化使公司相关产业板块面临短期压力
 ，营收及毛利额较去年同期下降
，对净利润表现带来一定影响
。

　　中国企业资本联盟副理事长 、中国区首席经济学家柏文喜认为 ，豫园股份自1992年上市以来首亏由三重打击叠加所致
 ，分别是：资产减值计提
 、地产毛利率坍塌
、消费业务萎缩 。意味着一次性计提减值可为未来业绩“轻装上阵
”创造条件
，但48亿的规模显示历史包袱之重；证明2018年以来“地产+消费 ”双轮驱动模式在周期下行期的脆弱性；作为上交所“老八股 
”之一 ，首次亏损对投资者信心的冲击远超数字本身 。

　　梳理豫园股份已剥离资产清单：2022年 ，金徽酒13%股权（19.37亿元） 、泰康保险股份（11.57亿元）
 、招金矿业股权（约47.87亿港元
，约合人民币42.52亿元）；2023年
，IGI集团80%股权（4.55亿美元 ，约合人民币31.59亿元）；2024年
 ，上海星光耀广场二期（15.15亿元）
、日本北海道星野TOMAMU滑雪度假村（19.7亿元）；2025年
，宁波星健（1.5亿元）
。粗略估算 ，这几年剥离资产额达到141.4亿元左右
。

　　图源：罐头图库

　　在柏文喜看来
 ，三年来豫园股份资产剥离规模超百亿
，这一战略短期内是必要求生 ，长期看存在“矫枉过正
”风险 。具体从潜在隐忧角度看
 ，如
，IGI集团出售实现5倍回报 ，显示部分资产具备长期价值
 ，退出时机是否过早？而康养 、文旅
 、金融等板块的剥离
，亦削弱了“蜂巢城市 ”的协同效应 
。尤其是当资产卖无可卖 ，主业能否支撑估值？这些问题均值得豫园股份慎重考虑 ，因为“瘦身 
”是被动防御而非主动优化
，若主业不能复苏
，“减肥
”终将变成“削骨 ”
。

　　单拎出为何豫园股份未完全退出金徽酒 ，据柏文喜分析
 ，从合规需求看
，可解决与舍得酒业（600702.SH）同业竞争 ，避免监管风险
 ，同时
，既能回笼资金又保留上升期权 ，白酒资产在熊市中具防御性 。从市场稳定性角度看
 ，避免一次性抛售导致股价崩盘
，维护市场形象 
。这反映出复星系“既要现金流 ，又要好资产 
”的纠结心态
。

　　上市公司阶段性剥离一些不良资产很正常
 ，豫园股份经过几年“卖卖卖
”后
，弹药库还剩多少底气？对此 ，豫园股份方面表示 ，我们豫园也是一个“老八股 ”了
，我们是上海的一张旅游名片
，有很多人家没有的东西 ，包括我们现在以“东方生活美学 ”为战略并一直做老字号传承延续
 ，我们现在内圈（指豫园商城核心区域）也跟一些IP联动把活动做得很好
，总之就是把自己的产业做精
、夯实 ，这是我们管理层的一个核心要点 。

　　图源：罐头图库

　　豫园股份方面强调
 ，我们肯定想把现有业务越做越好
，尤其黄金是大头肯定要做好 ，我们黄金推出的很多系列还是不错的
 ，相比以往
，我们的一些古韵金之类做得很好 ，包括一些IP联动的活动也很多 
。我们内圈近期在办灯会
 ，人流量还是很好的状态
。

　　豫园股份在公告中亦强调
，坚定“东方生活美学
”置顶战略 ，持续瘦身健体回笼资金 、降低负债率 、优化财务结构 ，并称“相信当前推进的战略聚焦及短期业绩波动
”
，是实现更高质量
、更可持续发展的必经环节 。

　　03

　　巨亏前大额分红落袋：

　　“复星系 ”拿走4.57亿

　　豫园股份大股东是复星高科
，复星国际（00656.HK）100%持股复星高科 ，复星控股持有复星国际72.77%股份
 ，层层穿透后
，天眼查APP显示 ，背后实控人为复星国际董事长
、复星创始人郭广昌 
。（如图所示）

　　图源：天眼查APP

　　柏文喜认为
 ，豫园股份大规模资产剥离
，其实与“复星系 
”整体资金压力是高度相关的
。复星国际CFO龚平2024年底表示 ，过去四年复星坚定推进“瘦身健体
”
 ，债务水平有序下降 。豫园股份作为复星系“快乐 ”板块旗舰平台
，承担了大量资产处置任务 。2022年“复星系 
”两次减持豫园股份 ，套现超25亿元（浙江青展接盘5%股份
 ，折价5%）
。

　　图源：巨潮网

　　豫园股份近年来主营业务表现不佳
，2023 、2024年扣非净利润分别亏损4.51亿元
 、21.09亿元
。归母净利润也下滑严重 ，2024年只有1.25亿元 ，同比减少93.81% 。

　　48亿巨亏预告发布前
，豫园股份2025年3月宣布2024年分红：每10股派发现金红利1.9元（含税） 
。截至2024年12月31日
，未分配利润46.9亿元
。2025年6月18日现金发放 ，合计分红约7.39亿元 。“复星系
”作为控股股东（持股61.88%）
 ，大概可拿走约4.57亿元 
。

　　针对是否是控股股东遇到难处
，才从上市公司抽走4个多亿现金流的疑问 ，豫园股份表示
 ，它的情况不是很清楚
，其实我们是正常回报投资者 ，因为虽然2024年净利润也就1个多亿
 ，但我们还是做了分红的动作
，希望给投资者一些信心 ，总比一分都不分好
。

　　针对复星国际未来是否持续与豫园股份协同“瘦身 ”
 ，截至2月12日发稿
，复星方面并未回应 。

　　图源：罐头图库

　　据柏文喜分析 ，从郭广昌的安排与期待看 ，豫园股份作为上市公司平台
，通过出售资产
、分红等方式为集团提供现金流 
。将非核心资产从豫园剥离
，避免上市公司风险向集团传导
。从“多元化扩张 
”转向“聚焦主业
” ，资源向健康 、快乐
 、富足三大板块集中
 ，但豫园的定位尴尬——它既是复星系消费产业的核心载体
，又成为集团“提款机 ” ，战略自主性与集团资金需求之间存在根本冲突 。豫园股份须重视常态化剥离风险
 ，若资产出售成为“常规操作 
”
，豫园将沦为“资产壳公司
” ，丧失产业根基 
。当前股价已反映市场对其“空壳化 ”的担忧
。

　　值得注意的是
 ，近两年
，豫园股份高管变动频繁 。2024年2月 ，副总裁张弛
、执行总裁唐冀宁因“个人发展原因 ”辞职；2024年5月
 ，公司副总裁诸炜红因到龄退休辞职；2024年7月
，总裁胡庭洲因“个人原因
”辞职 ，且豫园股份公告还特别强调“胡庭洲与公司并无意见分歧
” 。2025年1月1日 ，执行总裁冉飞因“工作调整 ”辞职；2025年2月19日
，副总裁左墨之因“个人发展原因 
”辞职
。12个月
，豫园股份共有6位高管辞职
。

　　图源：罐头图库

　　针对豫园股份卖资产是自身需求还是复星系在“解渴
” ，柏文喜表示
 ，双重因素交织
，但集团需求占主导 ，除豫园股份自身客观原因确实需要优化资产结构
 ，复星系“瘦身健体 ”周期与豫园资产剥离高度同步
，分红政策明显服务于集团现金流 ，包括上述提及的管理层频繁更迭反映集团对上市公司的强力控制 。豫园股份若持续走衰
 ，意味着“复星系 
”融资平台失效
，且会冲击“复星系
”在资本市场的整体形象 ，并瓦解协同效应——豫园股份的珠宝 、餐饮
 、文旅资源与复星健康
、快乐板块原本可形成生态闭环
 ，持续剥离将导致“蜂巢城市 ”战略名存实亡 
。

　　江瀚亦认为
，豫园股份的资产剥离与复星系整体“去杠杆 、保流动性 
”战略高度协同 ，反映其作为复星核心上市平台承担“输血
”功能
。郭广昌及复星正推动“投退平衡 ” ，将豫园从“投资载体 
”转型为“产业运营主体
”
，要求其回归消费主业
 、减少资本运作色彩 。此举也透露出复星对豫园的期待：不再追求规模扩张
，而是打造可稳定分红
、具备抗周期能力的现金牛企业 ，以支撑集团整体债务化解与战略收缩 
。

　　你认为豫园股份该如何破局？欢迎来评论区聊一聊
。